Nghịch lý giá cổ phiếu KLF

11:25 | 30/09/2013 Print
Mấy phiên gần đây thị trường xôn xao trước hiện tượng KLF – cổ phiếu mới chào sàn ít người biết đến – đột nhiên tăng khủng. Giá chào sàn có 10.500 đồng nhưng KLF đã lên tới 19.900 đồng. Kỳ vọng khủng khiếp nào đã giúp KLF tăng mạnh như vậy, hay chỉ thuần túy là đầu cơ?

Rất có thể KLF đang được đầu cơ mạnh trên thị trường. Nhưng nhiều nhà đầu tư đang muốn tìm lời giải cho những ẩn số xung quanh cổ phiếu này.

Khối lượng cổ phiếu trôi nổi bao nhiêu?

Công ty FLC Global (mã Chứng khoán: KLF) niêm yết 26 triệu cổ phiếu tức là đã trở thành một công ty đại chúng. Lần lại những đợt tăng vốn của KLF, rất khó để xác định thời điểm công ty này chuyển đổi thành công ty đại chúng từ 3 thành viên ban đầu.

Theo thông tin công bố trong bản cáo bạch niêm yết, đợt tăng vốn cuối cùng vào ngày 29/9/2012 thì trong tổng khối lượng 26 triệu cổ phiếu, chỉ có 3 cổ đông: Tập đoàn FLC nắm giữ 25,986 triệu cổ phiếu; Trịnh Thị Minh Huế nắm giữ 52.000 cổ phiếu và Nguyễn Văn Mạnh nắm giữ 52.000 cổ phiếu. Như vậy Tập đoàn FLC nắm giữ 99,6% số vốn.

Đến 31/7/2013, cơ cấu cổ đông đã thay đổi lớn: Tập đoàn FLC chỉ còn nắm giữ 21%, tương đương 5,46 triệu cổ phiếu. Có 6 cá nhân khác mỗi người nắm giữ trên 2 triệu cổ phiếu. Tính chung nhóm 7 cổ đông lớn này nắm giữ 19,708 triệu cổ phiếu, chiếm 75,8% vốn của KLF. Có ý kiến cho rằng, một bí ẩn là FLC đã chuyển nhượng trên 20,5 triệu cổ phiếu KLF cho các đối tượng khác trong thời gian này để đại chúng hóa KLF.

Thông tin từ bản cáo bạch đều nên rõ các nhà đầu tư lớn và tỉ lệ sở hữu. 7 cổ đông lớn nhất nắm giữ 19,708 triệu, còn lại trên 6 triệu cổ phiếu có thể coi là trôi nổi, thuộc diện giao dịch không phải báo cáo trừ trường hợp thuộc nhóm đối tượng có liên quan. Trong các lần tăng vốn và thay đổi cơ cấu sở hữu, chỉ có FLC là giảm tỉ lệ sở hữu đáng chú ý nhất. Có thể các cổ đông khác chỉ mua lại cổ phiếu từ cổ đông lớn này.

FLC góp vốn bằng gì?

Trong suốt quá trình hình thành KLF, Tập đoàn FLC luôn đóng một vai trò trung tâm. Riêng trong năm 2012, KLF liên tục tăng vốn 3 lần, từ 5 tỷ đồng lên 260 tỷ đồng và đều chỉ phát hành cho 3 cổ đông hiện hữu với giá bằng mệnh giá.

Lần tăng vốn đầu tiên từ 5 tỷ đồng lên 50 tỷ đồng, FLC mua gần như tất cả, hai cổ đông sáng lập ban đầu chỉ mua mỗi người 5.000 cổ phần và FLC đã chiếm 99,6% vốn của KLF. Lần tăng vốn này KLF góp bằng tiền mặt.

Lần tăng vốn thứ hai từ 50 tỷ đồng lên 80 tỷ đồng, FLC tiếp tục nắm giữ 99,6% vốn mới. Trong tổng mức vốn phải góp thêm là 29,88 tỷ đồng, FLC góp gơn 26 tỷ đồng bằng tiền mặt, còn lại là trừ nợ trên 3,8 tỷ đồng.

Lần tăng vốn thứ 3 từ 80 tỷ đồng lên 260 tỷ đồng, cả 3 cổ đông đều thực hiện quyền và tỉ lệ sở hữu không thay đổi, FLC vẫn nắm 99,6% vốn. Trong đợt tăng vốn này, FLC phải góp thêm 179,28 tỷ đồng. Tuy nhiên FLC thực góp chỉ một phần bằng tiền mặt, còn 100 tỷ đồng là đối trừ tiền mua cổ phần của Công ty TNHH Hải Châu. Có thể hiểu rằng trong lần tăng vốn cuối, FLC đã góp vốn một phần bằng cách bán cổ phần của Công ty TNHH Hải Châu mà FLC đang sở hữu cho KLF.

Theo thông tin công bố trong bản cáo bạch, tổng vốn góp tăng trong năm 2012 là 255 tỷ đồng thì vốn góp bằng tiền mặt là 151,16 tỷ đồng.

Việc chuyển đổi khoản đầu tư của FLC vào công ty Hải Châu sang KLF đã giúp KLF tăng tổng tài sản lên. Đáng chú ý là vụ chuyển nhượng này tạo cho KLF một khoản lợi thế thương mại 27,7 tỷ đồng. Lợi thế thương mại là phương pháp hạch toán dần phần chênh lệch giá giữa giá trị khoản đầu tư hiện tại so với giá trị của thương vụ mua ban đầu. Theo bản cáo bạch, khoản chênh lệch đầu tư vào Công ty Hải Châu được phân bổ trong 10 năm từ ngày 1/10/2012.

Vấn đề chính trong cách hạch toán lợi thế thương mại này, là khoản đầu tư vào Hải Châu được tính toán chênh lệch giá trên cơ sở tự định giá theo báo cáo tài chính của Hải Châu. Đây là công ty chưa niêm yết, cũng không phải là công ty đại chúng. Vì vậy không có giá thị trường để tính toán giá trị hợp lý theo thị trường. Theo báo cáo tài chính đến 30/6/2013, lợi thế thương mại còn ghi nhận 26,25 tỷ đồng.

Rất khó để xác định việc ghi nhận lợi thế thương mại từ việc mua cổ phần của Công ty Hải Châu có chính xác hay không, vì thiếu cơ sở để định giá công ty này. Nhà đầu tư cũng không thể tiếp cận được báo cáo tài chính của Hải Châu. Theo thông tin từ cáo bạch của KLF, Hải Châu có doanh thu chủ yếu bắt nguồn từ hoạt động xuất nhập khẩu gỗ, buôn bán vật liệu xây dựng và cho thuê một phần trụ sở làm việc.

Dự án quan trọng nhất của Hải Châu là đầu tư tòa nhà hỗn hợp FLC tại Mê Linh, Vĩnh Phúc. Dự án mới có giấy phép đầu tư và đang trình phê duyệt Thiết kế xây dựng. Kế hoạch xây dựng dự kiến là quý 4/2013. Như vậy dự án này vẫn chưa được tiến hành cụ thể, mới chỉ có thể ước đoán được giá trị tiềm năng mà thôi.

P/E trên 16 lần có hợp lý?

Theo cáo bạch, kế hoạch lợi nhuận của KLF năm 2013 là 32 tỷ đồng. Khoan nói về khả năng đạt kế hoạch hay không, riêng mức lợi nhuận nói trên đã đưa hệ số giá/thu nhập cổ phiếu của KLF tính đến hôm nay (30/9) là 16,2 lần (giá KLF đang ở mức 19.900 đồng/cổ phiếu).

Tính đến hết tháng 6/2013, lợi nhuận của KLF mới đạt chưa tới 4,4 tỷ đồng, bằng 13,7% kế hoạch. Như vậy gánh nặng lợi nhuận rất lớn dồn cho 6 tháng cuối năm. KLF có khả năng thu về trên 27 tỷ đồng lợi nhuận trong những tháng tới hay không là điều không thể biết trước.

Cũng theo báo cáo tài chính 6 tháng 2013, vốn chủ sở hữu của KLF là 269,94 tỷ đồng. Như vậy giá trị sổ sách chỉ là 10.382 đồng/cổ phiếu. Mức giá này khá tương đồng với giá chào sàn là 10.500 đồng. Như ở trên đã chỉ ra, trong tổng tài sản của KLF còn có phần lợi thế thương mại 26,25 tỷ đồng. Đối với nhà đầu tư bảo thủ, nếu tạm bỏ phần lợi thế thương mại này, giá trị sổ sách chỉ là 9.350 đồng/cổ phiếu.

Với mức giá đang giao dịch 19.900 đồng/cổ phiếu, hệ số P/E của KLF đang rất cao (trong giả định đạt kế hoạch lợi nhận 2013) và thị giá cổ phiếu vượt trên giá trị sổ sách khá nhiều. Rõ ràng nhà đầu tư đang có kỳ vọng rất lớn vào KLF mới có thể định giá cổ phiếu này cao như vậy./.

Phạm Thái Duy

Phạm Thái Duy

© Thời báo Tài chính Việt Nam