Nhà đầu tư cần nhìn xa hơn chỉ số đòn bẩy tài chính khi đánh giá trái phiếu doanh nghiệp. Ảnh: TL

Siết đòn bẩy trái phiếu riêng lẻ

Ngày 17/6, Quốc hội thông qua Luật Doanh nghiệp sửa đổi, quy định từ 1/7/2025, các công ty không đại chúng chỉ được phát hành trái phiếu riêng lẻ nếu tỷ lệ nợ phải trả (kể cả trái phiếu dự kiến phát hành) không vượt quá 5 lần vốn chủ sở hữu. Quy định này nhằm hoàn thiện khung pháp lý, đồng bộ với Luật Chứng khoán 2024 áp dụng cho công ty đại chúng.

Đánh giá về tác động của quy định mới, ông Nguyễn Đình Duy - Giám đốc, Chuyên gia phân tích cao cấp tại VIS Rating cho rằng, ảnh hưởng đến thị trường là không đáng kể. Theo dữ liệu của VIS Rating trong 3 năm gần đây, chỉ khoảng 25% doanh nghiệp không đại chúng có tỷ lệ nợ vượt 5 lần hoặc vốn chủ sở hữu âm, trong khi phần lớn còn lại vẫn nằm trong ngưỡng quy định.

Mặc dù đòn bẩy tài chính cao là một rủi ro tín dụng đáng lưu ý đối với các tổ chức phát hành có chất lượng tín dụng thấp, chuyên gia từ VIS Rating cũng chỉ ra nguyên nhân chủ yếu dẫn đến các trường hợp chậm thanh toán trái phiếu không phải do đòn bẩy mà do dòng tiền yếu và quản trị thanh khoản kém.

“Trong số 182 doanh nghiệp đã chậm trả trái phiếu, chưa đến 25% có tỷ lệ đòn bẩy vượt ngưỡng 5 lần hoặc vốn chủ sở hữu âm. Ngược lại, 75% doanh nghiệp còn lại có tỷ lệ đòn bẩy trung bình chỉ khoảng 2,8 lần - tương đương với mức bình quân của các tổ chức phát hành khác không bị vỡ nợ” - ông Duy nêu rõ.

Tuy nhiên, vấn đề lớn hơn nằm ở khả năng tạo dòng tiền. Có tới 90% các tổ chức chậm trả không thể tạo đủ dòng tiền từ hoạt động kinh doanh để trả lãi đúng hạn hoặc thiếu thanh khoản để trả nợ gốc. Ngoài ra, gần 40% trái phiếu chậm trả có kỳ hạn rất ngắn, từ 1 - 3 năm, thường được dùng để tài trợ cho các dự án dài hạn - vốn không tạo dòng tiền kịp thời. Khi không có dòng tiền ổn định, doanh nghiệp buộc phải tái cấp vốn - tức vay mới để trả nợ cũ và điều này khiến tới 85% các trường hợp chậm trả xảy ra chỉ trong ba năm đầu kể từ ngày phát hành.

Một yếu tố khác khiến rủi ro gia tăng là chất lượng tài sản đảm bảo. Khoảng 40% số trái phiếu chậm trả có tài sản đảm bảo, nhưng nhiều loại tài sản khó xác định giá trị hoặc khó thanh lý, như khoản phải thu từ các dự án bất động sản, hợp đồng hợp tác kinh doanh, hoặc quyền hưởng thu nhập từ dự án trong tương lai. Trong khi đó, thị trường hiện vẫn thiếu cơ chế tái cơ cấu nợ hiệu quả, còn các biện pháp xử lý pháp lý lại gặp nhiều hạn chế, khiến tỷ lệ chậm trả tiếp tục leo thang.

Ông Duy nhấn mạnh rằng, nhà đầu tư cần nhìn xa hơn chỉ số đòn bẩy tài chính khi đánh giá trái phiếu doanh nghiệp. Việc thẩm định nên được tiếp cận toàn diện từ mục tiêu phát hành, khả năng tạo dòng tiền bền vững, đến các yếu tố giảm nhẹ rủi ro như tài sản đảm bảo có giá trị cao hoặc bảo lãnh thanh toán từ bên thứ ba uy tín.

“Quan trọng không kém là cần đánh giá rủi ro tín dụng không chỉ ở cấp độ tổ chức phát hành mà còn ở cấp độ từng công cụ nợ cụ thể. Việc đánh giá chi tiết giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định sáng suốt, phù hợp với khẩu vị rủi ro và đặc điểm từng trái phiếu cụ thể” - chuyên gia từ VIS Rating khẳng định.

Ba trụ đỡ cho trái phiếu

Nhìn về triển vọng thị trường trái phiếu doanh nghiệp trong nửa cuối năm 2025 và năm 2026, bà Trịnh Quỳnh Giao - Tổng Giám đốc Công ty cổ phần Quản lý quỹ PVI (PVIAM) cho rằng, khả năng phục hồi là có cơ sở nhưng sẽ diễn ra theo lộ trình thận trọng và phụ thuộc nhiều vào tiến độ giải quyết các vấn đề tồn đọng. Trong ngắn hạn, thị trường vẫn phải đối mặt với không ít thách thức khi áp lực đáo hạn và tái cấu trúc nợ tiếp tục diễn ra. Niềm tin của nhà đầu tư khó có thể phục hồi nhanh chóng, đặc biệt nếu các nút thắt trong lĩnh vực bất động sản vốn chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu phát hành chưa được tháo gỡ một cách triệt để.

Tuy nhiên, nếu các chính sách hỗ trợ doanh nghiệp phát huy hiệu quả, đặc biệt là các giải pháp khơi thông pháp lý và thanh khoản cho thị trường bất động sản, áp lực có thể phần nào giảm bớt, tạo điều kiện cho thị trường trái phiếu dần ổn định trở lại trong nửa cuối năm.

Bước sang năm 2026, triển vọng phục hồi được đánh giá rõ nét hơn khi kỳ vọng các vướng mắc pháp lý trên thị trường bất động sản được tháo gỡ, cùng với việc tâm lý nhà đầu tư dần được củng cố, thị trường trái phiếu doanh nghiệp có thể bước vào giai đoạn khởi sắc. Các doanh nghiệp vượt qua giai đoạn khó khăn sẽ có nền tảng tài chính và quản trị vững vàng hơn, sẵn sàng quay lại thị trường phát hành với chất lượng tín dụng được cải thiện. Mặc dù quy mô có thể chưa phục hồi hoàn toàn về mức đỉnh, nhưng tính ổn định và bền vững sẽ được củng cố, tạo ra nền tảng tốt hơn cho sự phát triển dài hạn.

Về nhóm doanh nghiệp có khả năng dẫn dắt sự phục hồi, bà Giao cho rằng ngành Ngân hàng vẫn sẽ giữ vai trò chủ lực, nhờ nhu cầu huy động vốn phục vụ tăng trưởng tín dụng và nâng cao hệ số an toàn vốn. Các ngân hàng có uy tín, năng lực tài chính lành mạnh sẽ tiếp tục phát hành trái phiếu, đặc biệt là trái phiếu thứ cấp để tăng cường vốn cấp 2.

Bên cạnh đó, các doanh nghiệp thuộc các ngành sản xuất và dịch vụ cơ bản như điện, nước, hạ tầng, công nghệ thông tin, logistics và bán lẻ thiết yếu cũng được kỳ vọng trở thành điểm sáng. Đây là những ngành có dòng tiền ổn định, ít biến động theo chu kỳ kinh tế và thường có nhu cầu vốn đầu tư dài hạn. Với độ an toàn tương đối cao, nhóm này sẽ hấp dẫn nhà đầu tư tìm kiếm sự ổn định và an toàn trong trung dài hạn.

Với lĩnh vực bất động sản, mặc dù toàn ngành vẫn còn nhiều khó khăn, nhưng những doanh nghiệp có dự án khả thi, pháp lý rõ ràng, quỹ đất sạch và năng lực triển khai tốt vẫn có thể tiếp cận thị trường trái phiếu trở lại. Tuy nhiên, nhóm này sẽ cần thêm thời gian để khẳng định lại sự minh bạch trong quản trị và hiệu quả kinh doanh nhằm khôi phục niềm tin từ thị trường.