Ngày 22/1/2026 đánh dấu một bước ngoặt mang tính cấu trúc trong hồ sơ tín nhiệm quốc gia của Việt Nam, khi Fitch Ratings nâng xếp hạng các công cụ nợ dài hạn cao cấp có bảo đảm từ mức BB+ lên BBB-, tập trung vào các trái phiếu Brady phát hành năm 1998, phản ánh sự thay đổi trong phương pháp luận xếp hạng tín nhiệm quốc gia được Fitch Ratings áp dụng từ tháng 9/2025.
Các trái phiếu có tài sản bảo đảm bằng trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ không trả lãi định kỳ (zero-coupon) được đánh giá sở hữu mức độ bảo vệ cao hơn đáng kể so với nghĩa vụ không bảo đảm của cùng chủ thể phát hành.
 |
| Dư địa mở rộng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp vẫn rất lớn. Ảnh: An Thư |
Fitch kết luận, mức độ tổn thất kỳ vọng trong kịch bản tín dụng tiêu cực đủ thấp để hỗ trợ việc nâng đánh giá tín nhiệm lên mức "Đầu tư" đối với các công cụ cụ thể, dù xếp hạng rủi ro vỡ nợ nhà phát hành (IDR) ngoại tệ dài hạn của Việt Nam vẫn dừng ở BB+ với triển vọng ổn định.
Sự khác biệt giữa xếp hạng công cụ nợ và xếp hạng chủ thể phát hành phản ánh bản chất lịch sử của Brady Bonds trong tái cơ cấu nợ thương mại quốc tế giai đoạn cuối thế kỷ 20. Các công cụ được hình thành từ Kế hoạch Brady, nhằm khôi phục khả năng tiếp cận thị trường vốn quốc tế của các nền kinh tế mới nổi sau khủng hoảng nợ, thông qua cơ chế hoán đổi nợ cũ sang trái phiếu mới có bảo đảm gốc hoặc lãi. Chính lớp bảo đảm đó giải thích vì sao Fitch có thể gán mức BBB - cho các công cụ, dù năng lực thể chế quốc gia chưa đạt chuẩn hạng "Đầu tư".
"Đầu tư", "mỏ neo" tín nhiệm của Việt Nam vẫn bị giới hạn bởi các yếu tố thể chế. Moody’s, S&P Global Ratings và Fitch Ratings duy trì quan điểm nhất quán khi nhấn mạnh khoảng cách quản trị, phản ánh qua chỉ số World Bank Governance Indicators ở mức bách phân vị khoảng 41.
Dù các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô cho thấy nền tảng vững chắc, với tăng trưởng GDP ổn định ở mức cao so với trung bình thế giới (đạt 8,02% trong năm 2025 và phấn đấu đạt mức 2 con số trong giai đoạn 2026 - 2030), tỷ lệ nợ công nằm dưới ngưỡng quy định, dòng vốn FDI duy trì động lực tích cực nhờ hệ sinh thái sản xuất công nghệ cao, các cơ quan xếp hạng vẫn xem rủi ro thể chế là yếu tố chi phối dài hạn.
Việt Nam đặt mục tiêu phấn đấu đạt xếp hạng tín nhiệm "Đầu tư" trước năm 2030, về bản chất gắn với cải cách thể chế sâu rộng và lâu dài, gắn với động lực tăng trưởng dài hạn, thay vì phụ thuộc vào các cấu trúc tài chính mang tính lịch sử của một nhóm công cụ nợ đặc thù.
Đối với thị trường trái phiếu doanh nghiệp, đến hết năm 2025, tổng giá trị phát hành đạt khoảng 624 nghìn tỷ đồng, tăng 32%, đưa quy mô dư nợ lên trên 1,4 triệu tỷ đồng, tương đương 11% GDP. Diễn biến này phản ánh sự phục hồi rõ nét của thị trường, song vẫn cho thấy khoảng cách đáng kể so với mục tiêu chiến lược 20 - 25% GDP do Chính phủ đặt ra. Dư địa mở rộng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp vẫn rất lớn, với điều kiện khung khổ pháp lý, minh bạch thông tin và niềm tin của nhà đầu tư tiếp tục được củng cố.
Dữ liệu cho thấy, thị trường vận hành theo mô hình phân tầng khá rõ. Theo đó, khu vực ngân hàng giữ vai trò chi phối với khoảng 67,2% tổng giá trị phát hành. Động lực phát hành xuất phát từ yêu cầu bổ sung vốn cấp 2 nhằm duy trì hệ số an toàn vốn.
Hiệu ứng lan tỏa với thị trường vốnTừ góc độ thị trường vốn, việc xuất hiện công cụ nợ gắn nhãn hạng "Đầu tư" tạo tín hiệu tích cực đối với nhà đầu tư dài hạn, đặc biệt các quỹ bị ràng buộc bởi quy định phân bổ theo xếp hạng. Dù quy mô trái phiếu Brady còn lại trên thị trường không lớn, tín hiệu này có thể hỗ trợ chiến lược phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp, cải thiện kỳ vọng chi phí vốn, hỗ trợ kế hoạch nâng hạng thị trường chứng khoán. |
Doanh nghiệp bất động sản chiếm khoảng 23,4% giá trị phát hành trái phiếu, tương đương gần 130 nghìn tỷ đồng. Giá trị phát hành tăng 37% so với năm 2024, cho thấy nhu cầu vốn vẫn cao, dù chi phí huy động lớn. Hoạt động phát hành chủ yếu mang tính "phòng thủ", nhằm đảo nợ và tái khởi động dự án khi vướng mắc pháp lý dần được tháo gỡ. Khoảng 57% trái phiếu chậm thanh toán thuộc nhóm này, chủ yếu là các doanh nghiệp chưa niêm yết, quy mô trung bình, hạn chế khả năng tiếp cận tín dụng ngân hàng.
Chất lượng tín dụng thị trường cải thiện rõ rệt trong năm 2025, khi tỷ lệ chậm thanh toán giảm mạnh từ mức đỉnh 12,2% năm 2023 xuống còn 1,3%.
Song song, hoạt động xếp hạng tín nhiệm gia tăng góp phần nâng cao tính minh bạch. Trong năm 2025, có 75 doanh nghiệp lần đầu được xếp hạng, tăng 50%, trong đó khoảng một nửa đạt mức chất lượng tín dụng trung bình trở lên. Xu hướng này phù hợp với mục tiêu nâng hạng thị trường vốn và củng cố niềm tin của nhà đầu tư trong dài hạn.
Cùng với đó, Nghị định số 65/2022/NĐ-CP có hiệu lực trọn vẹn trở lại (sau khi các cơ chế tạm hoãn theo Nghị định số 08/2023/NĐ-CP chấm dứt) và việc triển khai Nghị định số 245/2025/NĐ-CP giúp thị trường vận hành theo các tiêu chuẩn chặt chẽ, thể hiện rõ định hướng tăng cường kỷ luật tài chính và tái lập trật tự thị trường vốn.
Quá trình tái cấu trúc cơ sở nhà đầu tư giúp giảm đầu tư theo tâm lý đám đông và kiểm soát rủi ro tốt hơn. Việc áp dụng bắt buộc xếp hạng tín nhiệm với một số nhóm phát hành tạo ra thay đổi mang tính nền tảng, khiến mô hình trái phiếu “3 không” (không xếp hạng, không tài sản bảo đảm, không bảo lãnh thanh toán) dần bị loại bỏ. Doanh nghiệp buộc phải minh bạch tài chính, dòng tiền, cấu trúc nợ và phương án sử dụng vốn. Dù chi phí tuân thủ tăng lên, thị trường đổi lại một cơ chế định giá rủi ro rõ ràng và bền vững hơn, phù hợp nhận định của Fitch về xu hướng thu hẹp số lượng phát hành, song nâng cao chất lượng tín dụng.
Bước chuyển mang tính chiến lược của thị trường trái phiếu gắn chặt với tài chính xanh thể hiện qua Quyết định số 21/2025/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ quy định tiêu chí môi trường và việc xác nhận dự án đầu tư thuộc danh mục phân loại xanh. Qua đó, thiết lập chuẩn mực pháp lý xác định dự án xanh và khắc phục tình trạng mơ hồ khái niệm từng cản trở sự phát triển của trái phiếu xanh. Khu vực doanh nghiệp đã có phản ứng tích cực trước khung khổ mới. Đơn cử, VPBank phát hành thành công trái phiếu bền vững trên thị trường quốc tế cuối năm 2025 với sự bảo lãnh của IFC.
Cùng với đó, trái phiếu chính phủ xanh dự kiến được triển khai thí điểm từ năm 2026 nhằm huy động nguồn lực cho đầu tư công thích ứng với biến đổi khí hậu. Trái phiếu chính phủ xanh giữ vai trò thiết lập đường cong lợi suất chuẩn cho tài sản xanh.
Thị trường trái phiếu giai đoạn 2026 - 2030 thể hiện diện mạo mới, phân tầng rõ rệt giữa khu vực an toàn cao gắn với trái phiếu Chính phủ, ngân hàng và khu vực lợi suất cao tập trung tái cơ cấu bất động sản. Kỷ luật pháp lý được tái lập, minh bạch trở thành điều kiện tiếp cận vốn. Cùng với đó, khung phân loại xanh mở ra lớp tài sản mới gắn kết mục tiêu Net Zero, cùng dòng vốn dài hạn quốc tế. Bài toán quản trị rủi ro đáo hạn của khu vực bất động sản và hiệu quả triển khai thí điểm trái phiếu Chính phủ xanh cũng quyết định tính bền vững của thị trường trái phiếu Việt Nam trong giai đoạn tới.
