Cấu trúc lợi nhuận dần dịch chuyển

Chính sách và lợi nhuận là hai biến số gắn bó chặt chẽ trong việc đánh giá diễn biến thị trường. Chính sách tạo ra khuôn khổ và điều kiện cho hoạt động kinh doanh, trong khi lợi nhuận là thước đo phản ánh mức độ hấp thụ và hiệu quả của các chính sách đó trong thực tiễn, dù tác động thường có độ trễ. Nhìn từ mối quan hệ này, bức tranh kết quả kinh doanh của các công ty chứng khoán thời gian qua cho thấy sự ổn định là chủ đạo, với những chuyển động đáng chú ý nằm ở cấu trúc và chất lượng lợi nhuận hơn là các yếu tố đột biến.

Theo ông Phạm Hoàng Ân - Trưởng phòng Phân tích, Công ty cổ phần Chứng khoán Thành Công (TCSC), kết quả kinh doanh quý IV/2025 của các công ty chứng khoán không xuất hiện nhiều bất ngờ lớn, ngoại trừ một số diễn biến ở mảng cho vay và môi giới. Sau giai đoạn thanh khoản thị trường đạt đỉnh trong quý III/2025, bước sang quý IV, giá trị giao dịch có dấu hiệu chững lại, khiến lợi nhuận từ hoạt động môi giới suy giảm so với quý trước.

Kết quả kinh doanh của các công ty chứng khoán thời gian qua nhìn chung sát với dự báo của thị trường. Ảnh: Đức Thanh

Ở mảng cho vay ký quỹ, cạnh tranh đang trở nên gay gắt hơn khi ngày càng nhiều công ty chứng khoán mới tham gia thị trường, đặc biệt là các đơn vị có sự hậu thuẫn từ ngân hàng. Sự gia tăng về số lượng thành viên thị trường khiến cạnh tranh lãi suất và các chính sách ưu đãi trở nên quyết liệt, qua đó tạo áp lực lên biên lợi nhuận. Dù vậy, dư nợ cho vay toàn thị trường vẫn duy trì xu hướng tăng, cho thấy nhu cầu sử dụng đòn bẩy của nhà đầu tư chưa suy giảm, dù tốc độ tăng trưởng đã chậm lại so với các giai đoạn trước.

Ông Ân chỉ ra rằng, một lợi thế đáng kể của cổ phiếu chứng khoán là nhà đầu tư có thể theo dõi sát diễn biến thanh khoản thị trường hằng ngày, yếu tố phản ánh khá trực tiếp điều kiện kinh doanh của các doanh nghiệp trong ngành.

Khác với giai đoạn trước, mô hình lợi nhuận của các công ty chứng khoán hiện không còn phụ thuộc chủ yếu vào phí môi giới, khi tỷ trọng đóng góp của mảng này đã giảm đáng kể. Thay vào đó, thanh khoản thị trường đóng vai trò quan trọng hơn trong việc thúc đẩy hoạt động cho vay, bởi giao dịch sôi động thường đi kèm với nhu cầu sử dụng đòn bẩy cao hơn, qua đó hỗ trợ tăng trưởng dư nợ và lợi nhuận từ mảng cho vay ký quỹ.

Chuyên gia từ TCSC nhận định, hiệu quả kinh doanh của mảng cho vay ký quỹ có thể được ước tính tương đối thông qua quy mô dư nợ cho vay tại thời điểm gần nhất nhân với mức lãi suất cho vay bình quân.

Margin nâng đỡ lợi nhuận

Ở một góc nhìn khác, ông Nguyễn Tiến Dũng - Trưởng phòng Phân tích cổ phiếu, Công ty cổ phần Chứng khoán MB (MBS) cho rằng, việc đánh giá kết quả kinh doanh của các công ty chứng khoán hiện nay cần đặt trọng tâm vào chất lượng và tính bền vững của lợi nhuận, thay vì chỉ nhìn vào tốc độ tăng trưởng.

Xét về cơ cấu, lợi nhuận của các công ty chứng khoán có thể chia thành 2 nhóm. Nhóm thứ nhất mang tính bền vững cao hơn, gắn với thanh khoản thị trường và nhu cầu vốn duy trì ổn định, chủ yếu đến từ cho vay ký quỹ và hoạt động ngân hàng đầu tư (IB). Nhóm còn lại có mức độ biến động lớn hơn, xuất phát từ hoạt động tự doanh, khi lợi nhuận phụ thuộc trực tiếp vào diễn biến giá tài sản.

Đối với nhóm lợi nhuận mang tính bền vững, thanh khoản thị trường tiếp tục là yếu tố then chốt. Xét trên bình diện dài hạn, thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam nhìn chung có xu hướng tăng, dù vẫn xuất hiện những nhịp điều chỉnh ngắn hạn theo từng quý.

Cụ thể, giá trị giao dịch bình quân trong quý IV/2025 đạt gần 27.000 tỷ đồng mỗi phiên, tăng khoảng 80% so với cùng kỳ năm 2024, nhưng thấp hơn khoảng 30% so với mức ghi nhận trong quý III/2025. Mặt bằng thanh khoản này tạo điều kiện thuận lợi cho các công ty chứng khoán có tỷ trọng thu nhập lớn từ cho vay ký quỹ và IB, tiêu biểu như SSI hay MBS.

Ngược lại, nhóm lợi nhuận kém bền vững hơn chủ yếu đến từ hoạt động tự doanh. Một số công ty có tỷ trọng tự doanh lớn đã ghi nhận mức tăng trưởng lợi nhuận đột biến trong quý IV/2025, trong đó trường hợp của Chứng khoán VIX là ví dụ đáng chú ý khi lợi nhuận tăng mạnh so với cùng kỳ, chủ yếu nhờ lãi từ danh mục đầu tư cổ phiếu. Bên cạnh đó, những công ty có cơ cấu thu nhập tương đối cân bằng giữa các nguồn bền vững và biến động, như Công ty cổ phần Chứng khoán Vietcap (mã ck: VCI) hay Công ty cổ phần Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (mã ck: HCM), cũng ghi nhận mức tăng trưởng lợi nhuận tích cực trong quý cuối năm.

Một điểm nổi bật khác là dư nợ cho vay của toàn ngành tiếp tục thiết lập mặt bằng cao mới. Tính đến cuối quý IV/2025, dư nợ cho vay toàn ngành tăng khoảng 6% so với cuối quý III/2025 và cao hơn khoảng 60% so với cùng kỳ năm trước. Việc dư nợ tăng mạnh so với cùng kỳ phản ánh sự sôi động rõ nét hơn của thị trường trong năm 2025. Đáng chú ý, dư nợ cho vay vẫn tiếp tục tăng, trong khi thanh khoản bình quân quý IV lại giảm so với quý trước, cho thấy nguồn thu từ hoạt động cho vay ký quỹ không bị tác động quá lớn bởi các biến động ngắn hạn của thanh khoản.

Theo chuyên gia từ MBS, nhu cầu vay ký quỹ của nhà đầu tư hiện không chỉ phục vụ hoạt động giao dịch cổ phiếu thuần túy, mà ngày càng gắn với các nhu cầu vốn rộng hơn của nền kinh tế. Nhìn trong dài hạn, hoạt động cho vay của các công ty chứng khoán đang dần gắn chặt hơn với dòng chảy vốn phục vụ sản xuất, kinh doanh, thay vì chỉ đóng vai trò hỗ trợ giao dịch trên thị trường chứng khoán.

Trên nền tảng đó, nhiều công ty chứng khoán có tỷ trọng thu nhập mang tính bền vững cao tiếp tục ghi nhận mức tăng trưởng lợi nhuận tích cực so với cùng kỳ. Tuy nhiên, mặt bằng giá cổ phiếu của không ít doanh nghiệp trong nhóm này hiện chỉ tương đương hoặc nhỉnh hơn nhẹ so với cuối năm 2024.

“Điều này cho thấy, định giá của nhiều cổ phiếu chứng khoán vẫn ở mức tương đối hấp dẫn, phản ánh sự thận trọng của thị trường và để ngỏ dư địa nhất định cho các cơ hội đầu tư trong giai đoạn tới” - ông Dũng nhấn mạnh.